2019 년에도 안정적인 실적 성장 기대
자회사인 바이젠셀 2020 년초 코스닥 상장 준비 준비중
투자의견 Buy, 목표주가 16,000 원으로 커버리지 개시

보령제약 ( 코스피 003850 Boryung Pharmaceutical Co.,Ltd )은 위장병 치료제 겔포스와 고혈압 치료제인 카나브로 제약업계 선두그룹에 속한다. 1963년 설립되어 의약품의 제조 매매와 소분업 무역업 부동산매매와 임대업을 영위하면서 생명공학과 관련된 제품을 생산공급해왔다. 주요 생산 품목으로 고혈압치료제인 카나브와 항생주사제인 보령맥스핌주 위장병 치료제 겔포스 등이 대표적이다. 항암치료제 젤로다도 널리 판매되고 있다. 2016년 3월 카나브 복합제에 대해 미국 FDA임상1상을 승인 받았으며 유럽에서는 독일 허가기관과 사전절차가 진행 중인 가운데 정부가 국책과제로 선정하여 임상비용을 지원하고 있다.  보령제약에서 공급중인 일부제품의 약가 인하에도 불구하고 주요 품목의 처방이 증가하면서 전체 매출이 증가흐름을 유지하고 있으며 기타 제품의 매출 확대에 힘입어 외형은 전년동기에 비해서 확대됐다. 원가율하락과 판관비 부담이 완화되는 추세이며 연구개발비 부담이 늘었으나 영업이익률은 전년동기보다 상승했다. 금융수지와 기타수지 개선으로 법인세증가에도 불구하고 순이익률은 오름세를 유지했다. 주요 품목인 고혈압 고지혈증을 동시에서 치유하는 복합제 등의 처방증가로 외형성장이 예사된다. 원가율상승과 연구개발비용 증가에도 불구하고 재고정리를 통해 수익성을 유지할 계획이다.

보령제약은 의약품 제조 매매를 중심으로 삼으면서 무역업 부동산매매 임대업 등도 주요사업으로 펼쳐왔다. 주요 제품은 고혈압치료제인 카나브 제품군과 위장병치료제인 겜포스엠 경구항생제 등 대표적이다. 국내 의약품업계는 대부분 복제약 시장으로 수출 경쟁력이 부족해 내수 위주의 영업을 해왔다. 정부의 약가인하 정책과 FTA등 으로 시장 외부의 정책적 위험이 커지고 있다. 다만 고령화사회로 진행되면서 국내 의약품 수요는 꾸준히 증가할 것으로 예상된다. 경기변동과 관련 의약품경기는 상대적으로 비탄력적이다. 주요제품은 ▷ 약품 (51.5% 카나브 패밀리 겔포스 맥스핌 경구항생제 등) ▷상품(36.4% 젬자 젤로다 항고지혈증제 외 28.9%) ▷기타 (12% 임가공수입금 등) 등으로 구성된다. 원재료는 ▷세프디토렌피복실(5.6%) ▷세페핌염산염 수화물(4.2%) ▷ 라푸티딘(4.2%) ▷기타(68%) ▷의약품부재료 (18.3%) 등이다. 주요 실적는 ▷ 신약개발(고지혈증 복합제, 항암제 등) 성공 시 ▷카나브 등 주요 제품의 해외 수출 확대시 상승세를 보여왔다. 보령제약의 재무건전성은 중간등급으로 ▷ 부채비율77% ▷유동비율183% ▷자산대비차입금비중16% 등으로 요약된다. 신규사업으로 ▷의약품 사업부문의 2018년 베링거인겔하임 '프라닥사'(항응고제) 판권 계약추진과 유전자치료제와 세포배양 기술을 활용한 바이오 신약 분야 연구가 있으며 ▷수출부문은 독일 브라질에 독소루비신(항종양) 등 원료수출이 확장중이고 중국시장에서 포스겔의 매출이 지속적인 성장흐름을 유지하고 있다.

종목리서치 | 하이투자증권 김재익 |
2019 년에도 안정적인 실적 성장 기대

동사는 2018 년에 이어 2019 년에도 안정적인 실적을 기록할 것으로 판단된다.
2019 년 매출액 5,010 억(+8.8% y-y), 영업이익 335 억원(+34.2% y-y, 영업이익률 6.7%)로 추정한다.

자체개발 신약인 “카나브 패밀리”의 2019 년 합산 매출액은 792 억원(+35.6% y-y)으로 추정되며, 전체 매출액 내 카나브패밀리 비중은 14.7%(+2.5%p y-y)에 달할 것으로 전망한다.

하반기로 갈수록 바이젠셀 지분가치 부각될 것

보령제약의 자회사인 바이젠셀(3Q18 기준 41.3% 보유)은 CTL(세포독성 T 세포) 치료제 개발 업체로 현재 앱스타인 바 바이러스 양성 NK/T 세포 림프종 치료제인 VTEBV-N 의 임상 2 상을 진행 중에 있다. 2020 년초 코스닥 상장을 준비 중이다.

바이젠셀의 유사회사로는 최근 상장한 유틸렉스와 셀리드 등을 들수 있다.

유틸렉스의 NK/T 세포 림프종 치료제 앱비앤티는 현재 국내 임상 2 상 진행 중이며, VT-EBV-N 과 마찬가지로 임상 2 상 종료후 조기 출시를 목표로 하고 있다.

그 외 자가면역세포 기반 회사를 포함하여 비교를 해본다면, 녹십자셀(6,242 억원, 이뮨셀LC 상용화), 녹십자랩셀(5,018 억원, NK 세포치료제 국내 2 상), 유틸렉스(8,898 억원, 앱비앤티 국내 2 상), 셀리드(5,599 억원, BVAC-C 국내 2 상) 등이 있다.

투자의견 Buy, 목표주가 16,000 원으로 커버리지 개시

보령제약에 대해 투자의견 Buy, 목표주가는 16,000 원으로 커버리지를 개시한다.

목표주가는 SOTP 밸류에이션을 기반으로 영업가치 5,405 억원, 바이젠셀 지분가치 1,932 억원(자가면역세포 상장사 평균 시총에 30% 적용)을 적용하여 산출하였다.

현재 동사의 주가는 동사의 본업가치도 다 반영 못하는 수준으로 판단되며, 동사의 주요 R&D 가치는 전혀 반영이 안된 수준으로 판단된다.

내년 상장될 바이젠셀에 대한 지분가치는 하반기로 갈 수 록 부각될 것으로 판단되며, 현재 저평가되어 있다고 판단된다.

베타뉴스 홍진석 (press@betanews.net)
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